大资本优配国泰海通：维持腾讯控股“增持”评级目标价785港元

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　　国泰海通发布研报称，维持腾讯控股（00700）“增持”评级，基于AI技术注入，调整25-27E收入为7529/8418/9253亿元（前值为7338/7973/8713亿元），经调整净利润为2619/3018/3383亿元（前值为2553/2825/3143亿元），给予25年25xPE，对应目标价785港元。

　　国泰海通主要观点如下：

　　收入利润超预期，资本开支同比下滑

　　25Q3，腾讯实现营收1929亿元，同比+15.4%。经调整经营利润726亿元，同比+18.4%；经调整经营利润率37.6%，同比+1.0pct。经调整净利润706亿元，同比+18.0%；经调整净利率36.6%，同比+0.8pct。研发投入228亿元，研发开支率11.8%，同比+1.1pct。资本开支130亿元，同比-24.0%；现金流资本开支付款200亿元，同比+66.7%。

　　国际游戏强劲增长，长青游戏优势突出

　　25Q3，增值服务业务实现收入959亿元，同比+15.9%；毛利率61.2%，同比+3.7pct。其中，国内/海外游戏收入分别为428亿元/208亿元，同比+14.7%、+43.4%。《三角洲行动》位居行业流水前三，《皇室战争》平均日活跃账户数及流水9月创下新高，《消逝的光芒：困兽》在Steam平台获得“极度好评”的用户评分。社交网络收入323亿元，同比+4.4%，得益于视频号直播服务收入、音乐付费会员收入及小游戏平台服务费的增长。

　　AI融入社交生态，赋能健康增长

　　25Q3，营销服务实现收入362亿元，同比+20.8%。受益于用户参与度及广告加载率的提高，广告曝光量提升，以及AI驱动的广告定向所带动的eCPM增长，主要行业的广告主投放均有所增长。公司推出智能投放产品矩阵腾讯广告AIM+，支持广告主自动配置定向、出价及版位，优化广告创意。金科企服实现收入582亿元，同比+9.6%。金科收入同比高个位数百分比增长；企服收入同比增长10%+，得益于云服务的收入增长，以及微信小店交易额扩大而带动的商家技术服务费收入增长。根据LMArena，混元图像生成模型在全球文生图模型中排名第一。